电动工具锂电化率一直呈上涨的趋势，随着高镍NCM/NCA+硅基材料的应用，电动工具电池将具备更高倍率和更好的低温性能，有望实现专业级和工业级电动工具锂电化、无绳化率的逐步提升。电动工具补库将带动电芯需求回暖，且在锂电化率提升和国产替代推进的影响下，国内电芯厂出货增速或将高于电动工具行业需求增速。展望2025年，降息预期逐步明朗，房贷利率有望下调，美国地产销售尤其是成屋销售有望迎来反弹，推动电动工具及电芯行业景气度上行。
电动工具电池全球竞争格局呈一超多强，2020年三星的电动工具电池出货量占比约36.1%，断层领先；国产电池厂天鹏电源（蔚蓝锂芯）和亿纬锂能市场占有率分别约8.8%和7.9%，分居第二、第三。公司在高倍率小动力锂电池上具备领先的研发和制造能力。天鹏电源目前已形成了兼具NCM、NCA及LFP的锂电池技术与产品体系，尤其是NCA体系的电池研发及制造在国内锂电池领域独树一帜。公司的钠电池和LFP大圆柱继续按计划推进开发，并积极开展半固态/固态电池的技术与产品研究。
展望2025年，公司预计美国客户将有双位数的需求量开始上涨，受益于国产替代持续以及海外产能投产，公司出货增速将高于下游客户的真实需求增速。2024年前三季度公司实现出货约2.93亿颗，24年第三季度出货量/产能近80%，2024年第四季度稼动率将逐步提升，实现出货1.5亿颗，全年实现出货约4.4亿颗。公司预计2025年国内产能6亿颗，满产情况实现5亿颗出货量；马来工厂一期2025上半年完成投产与爬坡，下半年实现满负荷量产，年产能达4亿颗，预计可贡献2亿颗出货。我们预计，2025全年出货7亿颗，同比增长近60%；出货量/产能约78%，同比继续提升。
美欧电动工具品牌大客户对于安全、品质、性能有更高的要求，对于成本相较国内客户有更高包容度，但对于贸易政策带来的供应链风险较为敏感；此外，马来西亚还是博世等国际巨头东南亚的生产基地。公司马来西亚工厂的投产可以在一定程度上促进他们从三星SDI等国际同行处将部分订单转移给公司，与国内工厂形成互补。因此我们大家都认为，天鹏电源等国内电动工具电芯厂相较于海外同行将有更高的出货增速。
公司是高倍率小圆柱电芯龙头，产能释放和客户优化促2025年量价利齐增，卡位数据中心BBU、机器狗、eVTOL三大场景打开远期空间。最重要预期差在于，多个高倍率电芯应用场景有望先后放量支撑业绩持续增长。
2025年除倍率型工具电池延续复苏外，容量型两轮电池预计也将受益于下游需求恢复和补库，实现较快增长。结合公司产品结构数据，我们预计2024年容量型出货占比20%（预计约0.87亿颗），2025年预计将提升至25%（预计1.75亿颗，同比翻倍增长，场景以两轮车为主）。
基于伺服器标准化及空间、环保等考量，海外很早就提出了备用电源由集中式UPS向分布式机柜内BBU切换的设计理念，近年来随着AI数据中心发展BBU开始实际应用，我们预计2025年BBU电芯需求有望达到8-9亿颗。BBU电芯目前主要是由三星SDI、村田、松下等日韩同行供应为主，公司目前主要供应模组厂，已有几十万颗体量出货；此外，正在对接主厂的直接采购需求，电芯测试正在进行中（截至24年7月）。
机器狗2024-2030年销量复合增速超45%，市场规模有望超80亿元。优质可靠的可充电电池也是机器狗的重要组成部分，未来有望形成巨大的市场需求，公司机器狗电芯已有一些销售，后续有望受益行业增长。
eVTOL电池对倍率提出高要求，预计2040年电池规模超万亿元。公司2022年开始关注eVTOL电池，目前共有3款在研产品，按照计划投产时间分别在2025年上半年、下半年和2026年上半年。
1、海外房地产销量超预期：公司目前海外客户占比5成左右，以电动工具为主的倍率型电池2025年规划占比超过75%。2025年美联储降息预期逐步明朗，房贷利率有望下调，若美国地产销售尤其是成屋销售超预期，将推动电动工具及电芯行业景气度上行，公司电芯出货和业绩有望超预期增长；
2、产品价格上调：2025年公司马来产能将逐步落地爬坡，若海外产能顺利实现价格上调，将对公司营收和盈利能力造成积极影响；
3、BBU电芯验证结果和出货量超预期：公司预计BBU电芯2025年后将可贡献业绩。但我们大家都认为BBU电源是AI服务器最确定的产业趋势，一旦送样测试验证通过即可率先兑现估值，此外BBU电芯的业绩释放节奏也有望超预期。
浙商证券预计2024-26年归母净利润分别为4.55、6.03、7.47亿元，同比增长223.3%、32.5%、23.9%，对应2024-26年EPS分别为0.40、0.52、0.65元/股，当前股价对应的PE分别为33、25、20倍。综合考虑公司成长性和安全边际，给予2025年PE估值32倍，对应目标市值193亿元，目标价16.76元/股，较目前有30%上升空间，维持“买入”评级。
风险提示：电动工具补库没有到达预期、BBU电芯验证结果没有到达预期、原材料价格大幅波动。
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